城投債，全名城市投資債券。是指由地方政府融資平臺作為發行主體公開發行的企業債券，多用于地方基礎設施建設或公益性項目。
最初起源于1992年，中央為支持浦東新區建設，是給予上海五方面的配套資金籌措方式之一。1994年中國財稅體制改革使得地方事權財權失衡，因此各地紛紛成立城投公司融資以緩解地方財政惡化狀況。2008年隨著全球金融危機爆發，中國政府為應對危機，推出了4萬億經濟刺激計劃以及財政和貨幣“雙松”的政策、各省市地方政府同時也出臺相應政策以擴大投資、加大基礎設施建設的計劃。為籌集資金，城投債市場迅速擴大，債券市場迅速升溫。城投債規模擴大，從2014年的1.42萬億元到2021年的5.47萬億元。與此同時，從2014年開始，國家陸續發布一系列管控地方政府融資平臺進行融資、推進地方政府融資平臺轉型方案。2022年發行規模回落至4.34萬億元。2023年城投債發行繼續回升，一季度城投債發行規模1.62萬億元，同比增長21.8%。
2022年以來，城投非標違約及商票逾期事件頻發，據機構統計，2023年1~4月城投非標違約事件達73件。相關負面事件的產生導致城投市場非標輿情相對較多，使得市場對于地方債務問題的關注度不斷提高，對于城投市場信心造成沖擊。
歷史發展
起源
1992年為支持上海浦東新區的建設，中國政府決定給予上海市五方面的資金籌措方式，其中之一是1992年至1995年每年發行5億元浦東新區建設債券。1992年第一支城投債，規模為5億元。
發展
加速發展階段
1994年1月1日，中國政府財政和稅收體制進行改革。重新劃分了中央與地方之間的財權與事權關系。全國實行新一輪的地方財政包干體制改革，各省、自治區、直轄市以及計劃單列市實行分稅制財政管理體制，改革后中央財政收入得到提高，而地方財政在全國總財政收入的比例相對下降。與此同時，地方政府“事權”不減反增，所承擔的職能增加，隨之而來的是地方政府支出增長。地方事權與財權的失衡，致使地方財政收支嚴重失衡，不得不借助城投公司在金融市場融資,以緩解地方財政惡化的狀況。
2008年隨著全球金融危機爆發，中國政府為應對危機，推出了4萬億經濟刺激計劃以及財政和貨幣“雙松”的政策、各省市地方政府同時也出臺相應政策以擴大投資、加大基礎設施建設的計劃。為籌集資金，導致城投債市場迅速擴大，債券市場迅速升溫。2009年地方各省市財政支出高達全國財政支出80%，地方財權與事權的不匹配導致財政收支愈來愈失衡，城市經濟發展中的公共設施建設投資缺口擴大。因此，各地紛紛以成立城投公司的形式進行融資意圖突破地方財政支出瓶頸。
跨越式發展階段
2010年，財政部、發展改革委、人民銀行、銀監會聯合發布《關于貫徹〈國務院關于加強地方政府融資平臺公司管理有關問題的通知〉相關事項的通知》（財預〔2010〕412號），進一步明確地方政府融資平臺是由地方政府及其部門和機構、所屬事業單位等通過財政撥款或注入土地、股權等資產設立，具有政府公益性項目投融資功能，并擁有獨立企業法人資格的經濟實體，由此，地方政府融資平臺成為國有資本參與地方基礎設施建設、民生工程經營的重要形式。
轉型發展階段
2014年開始，國家陸續發布一系列管控地方政府融資平臺進行融資、推進地方政府融資平臺轉型的方案。2014年5月20日，《關于2014年深化經濟體制改革重點任務意見的通知》（國發〔2014〕18號）明確提出要剝離地方政府融資平臺公司的政府融資職能。2014年8月31日全國人大常委會審議并通過《預算法》修正案，允許地方政府規范舉債。2014年10月2日國務院發布《關于加強地方政府性債務管理的意見》（國發〔2014〕43號），要求明確劃清政府與企業界限，剝離地方政府融資平臺公司的政府融資職能。2014年10月8日發布《關于深化預算管理制度改革的決定》（國發〔2014〕45號），要求各級地方政府根據新修訂的《預算法》明確劃清政府與企業界限，剝離地方政府融資平臺公司的政府融資職能。城投公司由地方政府投融資機構轉變為市場化運營主體。至此，地方政府融資平臺進入以市場化為目標的轉型階段
現狀
規模
2014年以來，城投債發行一路高歌猛進。Wind數據顯示，平臺公司每年發行的城投債規模從2014年的1.42萬億元到2021年的5.47萬億元。2022年在嚴厲監管之下發行規模回落至4.34萬億元。2023年城投債發行繼續回升，一季度城投債發行發行規模1.62萬億元，同比增長21.8%。截止到2023年5月，一共有408只城投債券發行，規模達到2535.39億元。同比增長17.4%。
負面事件
巨量的城投債到期規模令地方政府償債壓力劇增，近兩年房地產市場下滑帶動土地出讓相關財政收入大幅下滑，償債資金減少，再融資能力減弱，導致整體償債能力進一步弱化。2022年以來，城投非標違約及商票逾期事件頻發，市場對城投債發生信用風險的擔憂開始增加。2023年涉及城投的負面事件有愈演愈烈之勢。據機構統計，2023年1~4月城投非標違約事件達73件。2022年昆明市地方債務余額2230.56億元，發債城投平臺有息債務余額3742.49億元，現存城投債余額763.35億元，發債城投的城投債余額占城投有息債20.40%，債務負擔相對較重。另有數據顯示，2022年昆明城投債達到3577億元，債務率高達550%。2023年5月19日，由昆明市土地開發投資經營有限責任公司（以下簡稱“昆明土投”）發行的2億元規模短融“22昆明土地CP001”到期，但直到5月21日才完成兌付。緊接著，同為昆明市國資委下屬企業的昆明滇池投資有限責任公司的10億元超短融“22滇池投資SCP003”也面臨兌付問題。該債券原定于5月19日到期，因該日期為周末，順延至5月22日兌付。2023年6月29日，廣西證監局發布了4條出具警示函措施的決定，劍指防城港市城市建設投資有限責任公司、桂林市交通投資控股集團有限公司、防城港市城市投資發展集團有限公司和柳州東通投資發展有限公司。
債項種類
城投債是城投類企業配合地方政府發展需要而公開發行的企業債和中期票據，其最終信用主體是地方政府，所籌集到的資金主要用于城市路網項目、市政基礎及公共服務項目等建設。因此，城投債的償付能力多于地方政府的財政狀況密切相關。城投債作為政府融資平臺的融資方式，具有融資資金規模大、融資成本較低、資金使用效率高、融資期限長等優點，因此逐步成為地方政府融資平臺的主流融資方式。目前，中國城投債的主要種類有企業債、短期融資券和中期票據三種。
政府融資平臺偏好企業債的發行，而短期融資券和私募債比較少。從發行主體、發行用途、融資成本和發行的角度來看。首先，城投債是由地方政府融資平臺發行，按照中國《公司法》《證券法》及債券發行的相關監管規定，由央企、國企發行的債券為企業債，由國家發改委審核 ；由股份有限公司或者有限責任公司發行的債券需通過中國證監會的核準 ；中期票據和短期融資券則由中國銀行間市場交易商協會注冊發行。由于城投債的發行主體城投公司基本為國有企業，因此，相比于公司債，發行企業債的比例高。
主體結構分布
發行人級別
從發行人所在地區行政級別看,市級發行人（不含省會城市）在公司數量和發行規模中均占首位,其次是直轄市,之后依次是省會城市、省級和縣級。從平均發行規模看,直轄市、省級、省會城市、市級、縣級依次降低,顯示城投債發行人行政級別越高,經濟實力越強,發行規模越大。值得注意的是,縣級城投債在數量和規模上均占有一定地位,且其平均發行規模與市級城投債基本相當。
信用評級與信用增級
總體而言信用評級呈現如下規律：“一是“行政級別越高,信用評價越好”。二是債項評級優于主體評級,且隨著行政級別的下降,兩者“級差”加大。行政級別較高的發行人因整合資產能力較大、資產質量較好,其主體信用和債項信用均較好級別較低的發行人因自身主體信少較一般,需要通過各種增信手段提高債項信用級別。
風險與挑戰
風險
規模風險
隨著城投公司數量、債券數及債務規模不斷上升，使得地方政府承受的債務風險上升。當地方政府隱形債務規模超出地方經濟承載能力時，不僅給地方財政帶來沉重的債務負擔，還將對地方甚至是全國公共財政安全產生負面影響。如不合理控制地方政府隱性債務規模風險，不將債務規模控制在經濟體系可承受的范圍內，可能加劇地方財力失衡，增大金融體系風險，甚至導致系統性財政風險和金融風險。
贏利與償債風險
地方城投公司往往承擔非贏利性的公共項目，城投債所籌資金多用于地方基礎設施建設或公益性項目建設，其現金流狀況和盈利性指標偏弱。為保證公共項目順利完工，地方政府往往會通過資金注入、政府補貼、稅收優惠等政策支持其發展。城投債風險很大程度上與地方政府信用、對城投公司支持意愿和持續性息息相關。地方政府財政撥款資金規模基本難以償還已有的存量債務，多用于償還債務利息。而一旦地方財政撥款資金不足或未能及時撥付，將導致城投公司資金鏈斷裂、債務違約，引發金融市場動蕩。
資產風險
地方政府為提高城投公司發債規模并提升其信用級別，一般通過注入更多資產，包括土地使用權、公共事業公司、公益性資產等。但這在一定程度上將會產生土地使用權的虛高評估，導致土地價值被抬高。其次在合并公司過程中，容易出現不合規的情形。并且單純為擴大企業資產規模而注入公益性資產，這對后期提升盈利能力和償債能力并無實質性作用。
管理風險
城投公司在日常運行中存在一定問題，由于地方政府隱形債務多以企業為主體發行舉債，而債務管理屬于企業內部行為，存在著信息不透明，債務管理、風險預警難度高、隱蔽性強。同時，一部分企業財務管理制度相對不健全、管理水平較低且財務信息不對外披露使得市場難以獲得真實、全面及可靠的債務信息，難以預算地方政府的隱性債務風險。
信用風險
城投債的外部增信主要通過一下兩種方式：第三方擔保和資產類擔保。在第三方擔保中，特別是相互擔保易增大關聯企業的資金鏈壓力，容易誘發城投債連鎖信用風險。資產類擔保主要包括土地使用權抵押、應收賬款、股權質押等形式。而一些地方政府存在為城投發行主體注入價值明顯高估的資產，會對地方政府信用產生不良影響。同時還存在著為順利通過城投債渠道融資，制造賬面利潤，改善賬面資產結構甚至給予不可信的承諾等各種方式為城投債增信，導致城投債存在嚴重的由虛假信息帶來的信用風險問題。
評級風險
由于有地方政府的支持和信用為擔保，城投債成為各信用評級機構競相爭取的“優質客戶”。而評級機構出于自身利益方面考慮，存在著放大信用評級中政府擔保作用、提高對部分信用瑕容忍等行為，從而出具“不夠客觀”的評級結果，導致城投債的信用承諾打折扣。
應對措施
理順中央與地方的財權和事權，抑制地方政府舉債沖動
建議重新劃分及分配中央與地方的財權和事權，使地方政府能夠擁有與其事權相匹配的財權，以有效保障其經濟發展的財政資金需求。中央政府應進一步提高財政資金分配的公平性和合理性，適當將政府轉移支付向地方財政傾斜，使地方政府有更充足的財力投入區域經濟建設中急于發展的公共基礎設施、公共服務等社會民生項目。同時，應進一步深化稅收制度改革，合理拓寬地方政府稅基，科學構建地方稅收體系，提高地方政府稅收收入水平。
完善地方政府債務預算體系和管理體系
當前的財政預算公開范圍還過于籠統，需要進一步完善現行相關法律法規，對各項財政支出的規模、范圍、用途做出詳細界定，并對財政預決算報告的信息披露內容與詳細程度做出明確的細節要求及規范。要下大力氣規范地方政府的預算管理，盡最大努力將地方政府債務，尤其是隱性債務全部納入預算管理范疇中，并在編制政府預算時，設置相應的科目，進行信息披露和科學管理。內容應覆蓋全部地方政府債務的規模、結構、預算年度舉債與償還額度、償還資金來源渠道、地方政府擔保債務及其債務當期發生額與余額等。
完善債券評級體系，推動地方政府融資平臺市場化轉型
在消除“城投信仰”對于債券市場的影響、打破城投債“剛性兌付”思想后，債券評級成為融資成本的重要影響因素，獨立、準確的債券評級成為投資者的重要參考，也是城投債市場化的重要第三方保障，促進地方政府融資平臺的融資定價逐步實現市場化。建立多層次的信用評級框架，為國內城投債的準確定價提供參照體系。
推動現有融資平臺轉型，實現分類改革，化解隱性債務風險。對于具有競爭性質的業務，逐步整合向獨立的法人治理公司轉型，向生產性經營實體轉型和發展。對于以融資為主而較少參與后期項目運營的融資平臺，應積極推動其向為政府債務服務類公共機構轉型，以發揮其現有的公共服務職能。融資平臺資金回收期長，盈利模式緩慢，難以在短期內依自身實力化解和償還全部債務。各級地方政府可以通過嚴密監控項目發展規模，統籌地區經濟收入、成立地方資產管理公司、引入第三方社會資本、成立專項償債基金等方式，幫助和支持融資平臺通過市場和法律手段逐步化解存量隱性債務。
對地方政府隱性債務實行遏制增量、化解存量
地方政府合理規劃城投債的舉債規模。政府要適當調控城投債的發債規模，總體上來講，隨著城投債債務規模的增加，對經濟增長的促進作用是積極的，政府可以適當提高城投債債務的發行規模。嚴格禁止地方政府再繼續發生與政策法規相悖逆的擔保和融資行為，以及各種變相違法違規舉債行為；推動各級地方政府積極化解存量隱性債務，政府不再為融資平臺做信用背書，切斷與融資平臺之間的信用聯系。對地方政府發債的規范不僅要有監管單位的發行審批和社會的監督，還應建立相應的預警機制和資金監管制度，對地方政府的還債能力予以定期的評估并向社會公布，對地方政府的資金設立專門的機構（例如各地的人民銀行分支行）予以保管，確保資金的運用合乎規定。
加強政府部門和社會資本的合作
引入社會資本不但有利于化解地區經濟在基礎設施建設和發展等方面的資金短缺問題，還可以有效緩解地方政府財政支出壓力，降低地方政府債務償債壓力。同時，有利于提高政府基礎設施建設和公共服務供給的效率及效益，更便于加強對其運營的監管和審查，壓縮運行成本，更好發揮政府的行政職能。
信息披露
城投債信息披露透明化，發行定價、資金使用等公開規范化 城投債只有做到信息披露透明化，發行定價、資金使用等公開規范化，才能獲得可持續發展。同時應當強化地方政府的信息披露意識，推動地方政府財政透明化。政府財政狀況的透明度非常重要，沒有透明的信息披露，投資者面臨的風險就會增大，繼而要求更高的債券收益率以彌補風險，這會抬升地方政府的融資成本，造成整個市場的萎縮。
警惕輿情
2023年以來，城投市場非標輿情相對較多，導致市場對于地方債務問題的關注度不斷提高，對于城投市場信心造成沖擊。盡管，輿情對于風險的評估具有放大效應，但也需要警惕輿情過度發酵導致估值有所波動。因此短期內為降低可能的估值波動帶來的影響，關注穩定區域的園區類城投配置機會，而長期可以關注部分受到估值錯殺影響且債務化解較為積極的地區投資價值，把握風浪下的收益機會。
參考資料 >
「智庫思享」中國城投債主要風險及防范化解對策.中國新聞網.2023-08-11
發改委停批城投債發行 地方債務或達財政收入3倍.新浪財經.2023-08-11
城投債的進退與騰挪丨智庫.澎湃新聞.2023-09-02
城投債，風浪之下的平靜.第一財經.2023-08-24
財稅體制改革里程碑：1994年稅改建立新型制度基本框架.央視網.2023-08-20
城投債發行規模增至近三萬億元.新浪財經.2023-08-12
昆明城投債風波背后:土地市場遇冷沖擊?丨焦點.騰訊網.2023-09-08
廣西多家城投公司因債券業務被罰！.界面新聞.2023-09-08